9月30日，主要直营店在山东连锁药店漱玉平民大药房连锁有限公司(以下简称“漱玉平民”)全部更新了招股说明书。与2016年首次IPO申报不同的是，漱玉平民的上市地点由上交所主板改为深交所创业板。与此同时，主承销券商、会计师事务所以及漱玉平民的发行规模也发生了变化。

自2016年底首次提交申请材料，2020年7月再次提交申请材料以来，在此期间，漱玉平民不仅吸引了阿里健康科技(中国)(以下简称“阿里健康科技”)的增资，还通过并购进一步扩大了自身的门店规模。在这些并购中，2019年，高价收购青岛紫光药业股份有限公司(以下简称“青岛紫光”)的门店引起了交易所的关注。2014年和2015年，交易量只有几百万的青岛紫光成为漱玉平民的最大客户，漱玉平民和青岛紫光的关系变得暧昧。

平均单店收入持续下降。在山东直营店超过1700家的情况下，仍计划募集资金在山东新建600家直营店。漱玉平民的集资计划是否会引起直营店内部竞争，从而进一步降低单店收入，有待市场检验。店铺都聚集在济南，却不关注省内经济文化领先的青岛。漱玉平民的店面布局也让市场一头雾水。

换玩伴宣言

漱玉敏敏，成立于1999年，看见唐艺昕医药集团股份有限公司(简称“唐艺昕”，002727。SZ)、老宾大药房连锁有限公司(以下简称“老宾”，603883。SH)和益丰大药房连锁有限公司(以下简称“益丰大药房”，603939。SH)2016年1月，漱玉平民开始正式接受上市辅导，并在山东证监局备案。同年年底，漱玉平民向证监会提交了招股说明书，拟在上交所上市。当时，蜀渝平民的主承销券商为中泰证券，审计机构为立信会计师事务所(特殊普通合伙)(以下简称“立信事务所”)。

自2016年底首次提交招股书后，招股书将于2018年底更新。在此期间，漱玉平民也已完成多次增资，吸引华泰健康1号增资1.67亿元，阿里健康科技增资4.54亿元。虽然在IPO排队期间，漱玉平民吸引了众多机构的青睐，但公司的IPO进程并不顺利。2018年底更新招股书后不久，漱玉平民在上海发审委面前撤销IPO申请材料，退出IPO申请。

2020年7月，创业板注册制改革重新受理申报材料后，蜀渝平民再次提交招股说明书。不过，与2016年首次公开募股不同的是，漱玉平民的上市地点由上交所主板变更为深交所创业板，主承销商由中泰证券变更为东兴证券，中泰证券成为联席主承销商。此外，漱玉慈民IPO申请的审计师也由立信事务所变更为石天国际会计师事务所(特殊普通合伙)(以下简称“石天事务所”)，初始规模由25%降至10%。

值得注意的是，在蜀渝平民披露的中介咨询服务费中，石天事务所2019年收取的服务费为366.98万元，远高于立信事务所2017年和2018年收取的171.70万元和96.23万元。鉴于石天事务所和立信事务所收取的费用，以及漱玉平民与立信事务所合作关系的终止，Investor.com已向漱玉平民求证，对方未予答复。

暧昧青岛紫光

除了中介咨询和服务费被交易所关注，2019年漱玉平民以高议价收购青岛紫光旗下36家门店，也引起了交易所的关注。连锁药店通过并购扩大自己门店的布局并不少见。漱玉平民早在2014年就开始了这样的布局。2014年6月至2020年9月，漱玉平民已完成20次并购，获得近400家门店的经营权。在漱玉平民的20次并购中，青岛紫光36家门店的单店均价、净资产增值率、销售率均明显高于其他多次并购。因此，交易所要求漱玉平民说明高溢价购买青岛紫光36家门店形成1.09亿商誉的原因及合理性，与青岛紫光是否存在其他利益协议，青岛紫光是否为开发公司关联方。

在漱玉平民的3.13亿元商誉中，购买青岛紫光形成的1.09亿元商誉占比高达34.82%，其单店形成的商誉远高于购买另外170家门店形成的商誉。2019年11月，漱玉平民收购青岛紫光36家门店时，评估机构评估的相关门店净资产仅为160.48万元，而漱玉平民给出的交易对价却高达1.11亿元，净资产增值率达6904.29%。漱玉平民在青岛紫光购买36家门店时，销售率为1.18倍，而其他16家门店的漱玉平民平均销售率仅为0.57倍。

除了收购青岛紫光的门店，漱玉平民与青岛紫光的关系远不止于此。早在2016年公布的招股书中，青岛紫光就是漱玉平民的批发客户。从企业的资料来看，青岛紫光也是在山东深耕的连锁药店，目前有200多家门店。2018年，漱玉平民获得机构增资前后，公司参与了对青岛紫光的增资，成为青岛紫光第二大股东，持有其4.88%的股权。

随着漱玉平民与青岛紫光关系的加深，漱玉平民与青岛紫光的交易量也迅速增加。2015年，漱玉平民与青岛紫光的交易额仅为71.82万元。到2019年，他们之间的交易额已经上升到6287.49万元，青岛紫光成为了漱玉平民的第一大客户。根据漱玉平民透露的信息，漱玉平民与青岛紫光的交易政策明显优于其他公司。他们的交易毛利率在漱玉平民的批发业务中处于较低水平，漱玉平民给予青岛紫光的信贷政策也比其他公司宽松。

此外，2018年和2019年，漱玉平民还向青岛紫光借款共计1.7亿元。同期，漱玉平民的资产负债率高达48.93%和45.69%，速动比率仅为0.78倍和0.83倍。在还债的压力下，他们还向同区域的竞争对手借钱，所以蜀地的平民也不禁对青岛紫光太过忠诚。同时，与公司业务高度重合的青岛紫光的加入，不免让市场质疑漱玉平民与青岛紫光之间是否存在同业竞争。

不利的商业布局

自2014年唐艺昕成功上市以来，老百姓、益丰大药房、大参林药业集团股份有限公司(以下简称“大参林”，603233。SH)相继上市。截至2019年，在药店市场，全国零售连锁店26.75万家；零售连锁企业6701家，零售连锁店29万家；零售药店23.4万家，连锁率55.34%。医药零售行业已经进入兼并重组阶段。

与漱玉平民通过并购扩张门店类似，唐艺昕、平民、益丰大药房等头部企业近年来也在通过并购开拓自己的领地。截至2020年上半年，唐艺昕门店数量已达6683家；老百姓的门店数量也达到了5801家；上市连锁药店中，门店数量最少的益丰大药房也有5137家门店。无论是唐艺昕、老百姓还是益丰大药房，他们的店面布局都倾向于从西向东扩展。很多都是通过开直营店或者并购的方式将门店拓展到河南、河北、山东等地。

虽然漱玉平民早在1999年就成立了，但截至2020年上半年，公司的门店数量仍然只有1744家，与唐艺昕、平民、大参林的门店数量相差甚远。数量不占优势，蜀地平民的地域布局也处于劣势。与全国范围内的一心堂不同，老百姓和林、漱玉这些已经建立了二十多年的平民仍然不能离开山东。截至2020年上半年，公司直营店全部在山东省。

即使在山东省，漱玉平民也没有完全占据主导地位。在重要城市青岛，漱玉平民的存在感很弱，公司近一半的门店都聚集在济南。青岛的城市面积和GDP都领先于省会济南，在山东省内也经常被嘲讽为“中国山东济南，中国青岛”。漱玉平民现有门店中，仅青岛就有122家，在山东所有城市中排名第四，而济南人人坊（人人坊还能注册吗）的门店数量高达716家，占总门店的41.06%。

虽然现有门店在省内重要城市分布较少，但在漱玉平民的募资计划中，这类短板公司没有计划完成。在漱玉平民要养的600家新店中，青岛只有32家要建，而且要建的店比泰安、聊城等地少。在门店数量已经达到716家的济南，漱玉平民仍计划新建200家门店。在业务布局上有意避开青岛这座城市，不免让市场怀疑漱玉平民管理层是否在避免与关联方青岛紫光的竞争。

研究表明，连锁店的开业与收入之间存在明显的增长曲线。门店太少会造成市场浪费，连锁门店无法形成品牌影响力，而同一区域门店太多会造成门店内部竞争，从而降低单店收入。随着漱玉平民门店数量从2017年的1253家增加到2019年的1687家，公司门店平均营业利润明显下滑，从2017年的12.72万元下降到2019年的8.92万元。

安安角，地处三面环山的山东，漱玉平民需要整合省内市场，减少内部竞争。只有这样，公司才能避免被头部企业围剿，失去自己的市场。

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